【威尼斯人】中兴历年年报分析

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中兴历年年报分析
                 
本文纯粹为个人观点，所有数据都是来自公开的财报数据，业余时间所写；
说明： 数据来源为ZTE 和华为09~15年年报，其中08年数据采用09年年报中的去年同期数据。从收入，业务，区域，人员，薪酬，效率等方面分析和对比。
1        收入和利润对比
1.1        整体收入利润对比

   开篇，肯定是从收入和利润讲起，因为收入是基础，利润是结果。


     
   从2015年的结果来看，是取得了一个好成绩，收入利润都取得了历史的新高，收入首次突破千亿，量增长率达到37%。从历年的收入利润可以看出，从2011年开始，利润率开始下降，虽然2011年收入增长较高，但是2010年开始的大国大T战略，已经为2012年的亏损埋下了伏笔，而2011年的利润大幅度下降，就是12年亏损的前兆。12年的亏损实际上是在三季度突然爆出，12年上半年业绩报告时，还是在强调收入增长，手机销量全球第四，智能机全球第五等等。到了3季度，由于亏损项目的拖累，一个季度亏损了19亿，第四季度亏损又加大。而这个，基本上就是上市公司的基本策略，如果基本面还行的话，就一次亏个够，一次性消除影响。因此我们看到13年一季度，公司迅速扭亏，当然也是采用了多种手段，比如将部分固定房产变为商业性房产，采用公允价格计价从而产生利润，现金交换性股份变卖。在暂时性解决之后，14年由于国内4G牌照发放，又支撑了基本面的进一步改善，这个可以在后面展开分析。


       从上图中可以看出，从09年开始，中兴和华为逐渐缩小了差距（08年国内发3G牌照，中兴的终端开始上规模）；中兴的规模在2012年开始基本停滞不前，规模出现下降，14和15年才开始恢复增长。而华为的规模从08年持续增长，因此中兴在12年开始下降之后，逐渐又拉大了华为的差距，2014年只有华为规模的28%，到了15年，规模占比又下降到了只有华为的1/4。利润情况就更差一些，从12年中兴亏损开始（图上标的为0），利润占比没超过10%。

2        人员变化

       这里的人员变化，主要是雇员人数，雇员结构以及雇员薪酬的变化。由于华为财报中的没有公布详细的人员结构，但是每年年报中都会公布研发人员数量以及占整个公司人力的占比，因此华为人数为估计数，而中兴的人员都是年报中精确数据。

2.1        人员数量变化及对比



       从上图可以看出，在2009年，华为和中兴的人数差不多，华为大概9.5万，中兴7万人，随后的两年里，华为的人员快速增长，在12年超过15万之后，就保持小幅增长。而中兴的人数从11年开始持平，12,13年持续降低，主要是由于12年的亏损开始裁员。按照13年年底的人数6.9万人，相比11年的最高点的9万人，裁员达到25%，减少员工2.1万人，这个比一般西方公司裁员的比例要高很多。人员的减少也为中兴的扭亏做了很大的贡献。

2.2        中兴结构变化

     因为中兴雇员信息公布得比较详细，可以做更多的分析。



  
   在12年之前，中兴的生产人员占比达到25%以上，这个在科技行业是一个非常高的数据，因为科技行业，主要是研发，销售和服务，一般情况下，生产人员占比相对较少。出现这种情况，一般有两种原因：1.自产的比较高，而代工和采购比例比较低;2.每个产品的生产量都不大，规模效应不明显。


      从12年开始，人员结构变化是正向的，生产人员从占比最高27%减少到20%左右，但是从14年开始刚刚恢复开始，首先大幅增加的就是生产人员，14年增加2000多人，15年又增加了4000多人。在所有人员中，唯一和华为可比的就是研发人员占比，华为的研发人员从09年开始就占比在45%左右，最高为46%。因为威尼斯人官方网站目前主要产品的开发，对于运营商业务，软件和算法开发比较多，研发投入相对比较大。

2.3        中兴人员学历结构变化





      ZTE员工中，博士学历相对偏少，2012-2014年，硕士学历占比下降，本科及其他学历占比上升，说明对硕士的吸引力在降低。15年，各学历的人数都在增加，但是是其他学历增加的人员比例最高，也正好对应到生产人员大幅度增加，而学士占比减少也和当前大学生基本以硕士作为开始工作的起点相关。


2.4        人员薪酬变化


      一个公司人员薪酬竞争力是工作是否全力投入，人员是否稳定的关键因素。薪酬是第一生产力是永远的真理。一个做清洁的阿姨如果给到月薪1万，那么干活肯定更加仔细，职业化，同时，以这个薪酬，肯定也能够雇到最具责任心的保洁员。一个朋友做淘宝生意的，她就说，顺丰和圆通的快递人员是比较稳定的，很长时间才换一次，其他的几个通，则人员更换很快，基本上几个月就换一次，因此她跟愿意和这两个合作，因为建立起基本的信任。
      
      数据来源说明：



      这里的薪酬数据是来自于年报中“工资及福利费用（年报原话：为员工支付的费用）”，对华为来讲，这个还包含14年开始的TUP收益,估计这个也是雇员费用快速增长的主要原因；这里包含了员工的工资，奖金，员工的社会保险费用，商业保险费用以及其他的一些福利。但是华为的薪酬里面是不包含分红的，分红都是针对净利润的，而对于工作年限较长的员工来说，分红数量也是可观的。


       从上图中可以看出，中兴的雇员在2011有一个大幅度增长，主要也是因为人数的增长所致，但是在12年和13年都有大幅度的下降，而这两年就是雇员人数出现下降所致。而同期华为的雇员费用基本平稳增长，10年到12年应该是人数的自然增长，而14年和13年相比，华为的人员也是有一定幅度增长导致雇员费用的增长。但是雇员费用增长是超过雇员费用的增长，也就是人均费用增长，15年的情况也类似。

      下图是人均费用的变化，这个地方人均费用如前所述，是包含了社保，商业保险等不发到员工手里部分费用。


       从上图中可以看出，中兴的人均雇员费用，在2011年有一个较大幅度的增长，这个增长也拉近了与华为的差距，2012年增长也超过10%，但是13年基本持平略增，14年实际出现下降，而华为相对平稳，在12,13年增幅分别为10%和7.5%，但是14，15年出现了超过30%的增长。对比华为和中兴，中兴在2009年时，人均雇员费用基本达到华为的45%，11，12这2年基本是华为的一半，但是14年，已经降低到40%不到，15年已经降低到只有32%，也就是说，只有1/3不到，


3        人均收入利润

      有了上面的人数和收入，我们就可以比较一下两个公司的效率。


       从上图中（12年中兴亏损，利润和占比都用0表示），我们可以看出，收入下降和利润最差的12,13年两年，人均收入反而更加接近华为，而利润最好的10和15年两年，人均收入确是最差的两年。从这7年的分析看，


      11年之前，HW人均销售收入基本上ZTE的两倍，而12年后，ZTE的减员增效，特别是减少了生产人员，人均收入有所上升，和华为的差距有所缩小。华为人均销售额在11年出现了部分下降，主要是因为华为人数在11年出现较大的增长所致，从11年开始，华为的人均销售额持续增长，而中兴在12-14年，基本持平。而人均利润上看，华为09,10年相对较高，而11年出现较大幅度的下降，对华为而言，主要是11年出现汇兑损益增加净利润所致，从11年开始，华为的人均利润基本维持增长，14年的人均利润离2010年高点已经不远，而中兴出现12年的亏损而波动，中兴的人均利润基本保持在20%上下。

4        研发费用对比
4.1        研发费用对比


      从上图可以看出，中兴的研发费用在12年13年出现了下降，而14年又恢复了增长，而华为的研发费用从08年开始一直持续增长。研发费用总额差距从08年开始的3不到40%到15年的华为是中兴的差不多5倍。
从费用率上看，中兴的研发费用率基本持平，波动不大，在14，15年费用率有一定的增长，而华为从11年开始，费用率出现大幅度的增长，到15年达到15%的高点。在2010年之前，中兴的研发费用率一致略高于华为，而从2011年之后，华为在研发费用率上面逐渐拉开了与中兴的差距。

4.2        人均研发费用对比

     如果将两个公司的研发人员和研发费用进行综合，可以得出平均的研发费用。这里的研发费用包含几部分的费用：研发人员的雇员费用（含公司提供的社保等各项福利）；研发人员办公费用和差旅费用，研发过程的仪器仪表和实验物料。


       中兴的人均研发费用在2011年有提升之后，在12,13年保持，并在14年又恢复增长，而华为的人均研发费用保持平稳增长，只在2013年的增长率稍微有点降低。

      一般情况下人员的费用是占大头。而办公费用和物料费两家差异应该不算太大，特别是人均的情况下。因此差异更多的是来自于人员费用的差异，这也是为啥中兴向华为研发流动比较多的原因之一。到2015年，华为的人均研发费用已经是中兴的人均研发费用的两倍。

5        分业务和分区域变化
5.1        分业务变化

      数据说明： 由于中兴2015年年报中改变了业务结构的数据，从之前的运营商，终端，软件和服务改为运营商，终端和政企，并在2015年年报中对2014年报告进行了重述，从2014年的重述中，可以推算出2013年的数据，因此在本节的分析中，可以将2013-2015看成一个整体，也就是同一个口径，并可比。2009-2012年的数据可以看成一个整体，是之前的运营商，终端和服务的口径。因此2012和2013的口径不具备可比性。


       分两段来看8年的变化，前5年中，2011年是顶点，2012年的亏损中，除了软件和服务增长之外，运营商和终端都出现了下降。而2013年后，按照新的运营商，终端以及政企口径，2014年运营商业务还是出现了下降，这个是建立在国内4G牌照发放的基础上，这说明了运营商业务海外业务有一定幅度的萎缩，这个和2014年中兴在海外运营商几个主要网络被搬迁或者运营商投资下降相关。


      上图的说明：图中的金额数字分别是14,15年各业务增量以及15年各业务相比14年增加的金额，纵向的坐标表示各业务所占的百分比。

      从图中可以看出，15年的增长主要来自于运营商的增长，运营商在187亿的增量中占据了133亿，也就是说，主要还是靠传统运营商业务的增加。而这个业务增加也主要是来自于国内运营商业务的增加。而运营商业务的快速增加，也是2015运营商业务占比进一步提高，达到57%。2015年业务同比增长30%，而终端仅增加13%。


5.2        分业务毛利变化


       同样，这里的08-12年为老口径（运营商&终端&软件与服务），13-15为新口径（运营商&终端&软件）。
12年的亏损，除了终端毛利稍微有点提高外，其他两个业务都是全面下滑。而15年的情况是，三大业务的毛利率整体都在下降，其中运营商下降1.2PCT，终端因为是已经属于很低毛利，下降幅度最小，为0.7PCT。因为终端的收入占比变小，因此公司整体的毛利率下降为0.5PCT。

    5.3        分业务对比

      目前中兴的业务结构划分和华为的基本类似，政企业务对应到华为的企业业务，因此可以将两者业务进行对比。同样，这里的12年之前是不同口径，仅做参考，但是运营商和终端的量级应该是没问题的。13-15年的口径是对齐的。

运营商业务对比：

      华为的运营商业务和09年比，增加90%，而中兴的运营商业务仅增加40%，运营商业务从占华为业务的1/4变为1/4，但是运营商业务随着移动用户和宽带的普及，发展速度逐渐下降是一个客观事实，现在业界的玩家也由10几年前的超过10个玩家变为仅剩下4个玩家。10几年前，业界的玩家包括摩托罗拉（Nokia收购），北电（破产），西门子（Nokia收购），朗讯（阿尔卡特收购后被Nokia收购），阿尔卡特（收购朗讯后被Nokia收购），另外还有几个小玩家，包括UT斯达康，东芝，马可尼等。几大玩家在10几年前，威尼斯人官方网站业务的规模也是百亿美元级的。这几年运营商业务的增长主要是来自于4G的业务部署。
15年中兴的业务增长率比较高也是受益于中国4G的部署带来的快速增长，同时因为中兴的运营商业务国内比重远高于华为的运营商业务的比重，因此整体运营商业务增长率30%是高于华为的21%。

终端业务对比：

         中兴的终端业务相比09年，增加1.4倍，而同期华为的终端业务增加了4.2倍，因此终端业务也从占华为规模的53%下降到了只有华为的25%，并且华为真正开始在终端发展上面投入重兵是从11年开始，从12年开始的荣耀推出，华为的终端业务逐渐走上了一个快速发展的道路，而同期中兴终端业务的增长率存在一定的波动性，并且在13,14年在智能机和公开市场转型过程存在一定的延迟，造成当前在智能机市场的困境，特别是国内市场，已经基本看不到中兴手机的声音，国内智能机的销量仅1500万台，从5年前“中（中兴）华（华为）酷（酷派）联（联想）”4大国产手机序列中退出。

        中兴15年智能机出货量全球约为5600万部（对应14年全球出货量4800万部），按照中兴发布的新闻稿，美国大概是1500万部，中国1500万部，全球其他区域大概2600万部；而14年，中兴在国内市场销售1820万部，同比减少了不到20%，考虑到15年千元智能机风行，中兴终端在国内销售额减少应该超过20%，这个减少的金额，必须用运营商和企业业务补齐。按照15年325亿收入5600万手机（不考虑其他终端，比如手机卡，固定台等），平均每部手机最高大概也就在580元左右，14年是286亿收入4800万部 595元。

        按照中兴手机在国内海外销售比重，14年中兴国内终端收入规模应该在109亿左右，而15年国内的收入应该在87亿左右，因此国内终端收入应该降低约22亿RMB左右，如果考虑国内终端中高端的占比下降更多，因此我们可以推测，中兴国内终端销售应该降低22-25亿之间。

        华为仅仅终端业务的规模已经超过中兴整体收入的规模。

企业业务对比：


        为避免误导，企业业务仅从13年开始比较，13年华为企业业务大概是中兴的2倍，到15年，企业义务的规模已经基本达到中兴的3倍，并且14,15年两年的增长率华为都远高于中兴。因为对企业业务领域不熟悉，就不做过多的点评。

5.4        分区域对比


       中兴和华为从11年开始，国内收入的比重都在上升，中兴海外收入12,13年都是呈现下降的趋势，14年开始恢复增长，增长3%，15年海外收入增长15%；而华为的海外收入是持续增长的，国内收入增长的速度大于海外，导致国内占比上升。因此虽然看着两者的国内收入占比都是上升，但是两者的原因和现象是有一定的差异。对于15年，中兴国内收入快速增长，主要受益于国内4G大量部署，华为增长除了这个原因外，还有就是国内终端收入快速增长，根据华为终端的新闻稿，华为有接近60%的手机在国内销售，因此华为终端收入快速增长，提升了华为国内收入占比。


5.5        中兴区域变化

       中兴国内收入14,15年4G收入增加，特别是15年，有一个较大幅度的增加，而海外收入在2012，13年两年下降，14年持平后，15年又恢复到15%的增长。其中非洲到目前为止还仅仅是最高峰收入的70%不到，亚洲离最高峰收入还有13RMB的差距。欧美澳由于终端收入的增加，在15年收入创新高。


       从占比图的变化可以明显看出国内收入占比持续提升，09年是中国3G的建设，14，15年是中国4G的建设，而非洲和亚洲占比持续降低，不管是亏损年度还是非亏损年度，非洲的收入从08年占比20%降低至仅占比8%不到，而亚洲（不含中国）占比已经降低至15%以下。欧美澳12年后由于终端销售及11年开始大国大T策略占的地盘，收入占比占到25%左右。



       非洲毛利在2012年毛利的大幅度的降低，应该是2012年亏损的原因之一，而2013年非洲的毛利还继续降低，直到2014年才有所回升，和其他的几个区域走势略有差异。欧美澳在14/15年毛利持续走低，而亚太毛利率在15年降低了6.3PCT，并且亚太的规模在在海外居第二位，因此也会拉低海外整体的毛利率。

5.6        15年分业务和国内海外分析


        从上面终端业务的分析，我们推测中兴国内终端销售的收入降低约22-25亿，而15年中兴终端的业务比上年增加了38亿，因此中兴海外的终端收入增长金额约60-63亿，对应到14年海外终端收入约177亿，增长约50%，按照新闻通稿中说明的，主要的增长应该来自于美国，澳洲，俄罗斯，土耳其墨西哥等国。
中兴的企业业务增长约16亿RMB，因为不知道收入国内海外收入结构，我们假设国内和海外整体平均增加，那么海外增加约8亿RMB。因此终端和企业业务整体增加金额约68-71亿之间。

      而中兴的海外收入从14年的409亿增加到471亿，收入一共增加仅62亿，因此可以推断出另外一个重要的结论，中兴海外运营商市场收入实际应该是下降的，下降的幅度不大，应该在6-9个亿之间，而从终端15年海外收入规模238亿左右，再加上企业业务，因此海外运营商业务在海外的占比应该是小于50%，也就是少于230亿，规模甚至可能低于200亿（如果海外的企业规模占比达到一半的话），而15年运营商业务的增长则全部来自于国内市场的增长。


6        运营健康度

       运营效率主要看几个指标：

       一个是现金流能力，也就是每一块钱收入，到底能够收到多少现金，而现金是决定一个企业生死的关键因素。上图中之所以出现现金/收入大于1的情况，主要是因为有代收税款和较少的代付款，一般情况情况，收入是不含税的，而客户支付现金时是含税的（国内是这样，海外部分国家是这样）。比如买一台1170块的手机，170块的增值税，公司记账的收入是1000块，但是收到的现金是1170块。该指标从08年开始，持续下降，直到12年才开始有所好转。但15年又同比14年有所下降。

      第二个可以看应收账款占收入的比，也就是取得的收入，有多少收回了现金？因为虽然现金产生的能力可能大于1，但是国家的钱是不能欠的，扣掉要缴的税款，就可以看应收/收入比。从上图中可以看到15年应收/收入有一个较大的改善，这个和国内收入占比上升以及海外终端收入占比上升相关，国内运营商一般付款要比海外运营商要容易点，而终端类业务，一般收款也会比业务复杂度较高的运营商业务要容易得多。

     另外一个是存货的效率：也就是用多少存货才能支撑年度收入，该指标中兴基本维持在20%左右，14,15年该指标有所恶化，分别达到26%和22%，估计主要由于国内4G的建设。


另外就可以看坏账的情况

      从上表中可以看出，中兴的坏账余额逐年增加，而计提了坏账的，能够收回的就很好，收回的对应到表格中转回。而15年因为中兴的利润相对好，因此大幅度计提了18个亿的坏账。
该指标是采用坏账准备/当年收入，反映的是坏账准备对应收账款的覆盖率，这个率高，说明应收账款回收不是很理想，可能也会说明应收账款的坏账覆盖率较好，后续真的收不到款对整体的财务指标影响较小。
总体来讲，中兴的坏账类的指标不容乐观。


7        补贴和退税

       补贴分为两种，一种是无条件的政府补贴，另外一种是承担国家科研项目，第二种一般情况下要多一些，中兴年报中之前还分别披露补贴的情况，但是从2010年开始，就不公布补贴的情况，只公布一个其他业务开支的总数。
而软件退税主要是针对国内的收入，主要是针对软件的增值税超过3%的情况下，超额部分即征即退，这个和国内的收入规模相关，是国内所有含软件销售的企业都可以享受，而政府补贴则不是每个企业都可以享受。
从上图中可以看出，在2008年，软件退税和政府补助占净利润的比重还仅仅56%（这个比例其实已经比较高），12年由于利润为负数，因此就将两者的比例都按照100%计算。2011年，软件退税和政府补助的金额已经超过净利润的100%，就算到2015年，政府补助的金额，还占到整个公司净利润的51%，再加上软件退税，占整个公司净利润的119%，也就是说，2015年的净利润都是来自于退税和补助。

       再打开软件退税，现在国家的政策是“软件产品销售增值税实际税率超过3%部分即征即退”，也就是说，实际退的是14%，以退税的金额除以14%，就可以得到中兴在国内的软件收入，也就是下表中的退税的软件收入。

      从表中可以看出，如果以软件收入比上所有的国内的收入，也就是说不扣除在国内销售的终端产品的销售收入（国内精确的终端收入无法获取），得到中兴的软件收入比例在08年开始逐渐走高，最高在2013年达到46%，这个比例在2015年有所降低，为34%。这个比例是高还是低，可以由大家判断。

8        子公司和关联交易
      
       这里只分析主要的能够在财报中看到子公司，至于其他在财报中看不出损益或者交易金额的子公司，就未做分析。

8.1        子公司

      在中兴上市的近20里，最为被诟病的就是各种子公司及相应的关联交易。
      一般情况下，子公司都是100%控股的，这种子公司一般有两种用途，一种是为了在当地纳税，以获得当地的土地或者市场。第二种为了争取税收政策，比如高科技企业或者软件企业，新设立，可以按照一免三减半，或者两免三减半征收所得税。就以2007年财报中的政策说明举例：

     上海中兴通讯技术有限责任公司根据上海市浦东新区国家税务局和上海市浦东新区地方税务局浦税所[2005]672号所得税税收优惠政策核定通知书，同意其作为高新技术企业自2007年1月1日至2007年12月31日止，本年度减半按15%税率征收内资企业所得税。

     深圳市中兴软件有限责任公司根据深圳市南山区国家税务局深国税南字(2004)第0034号减免税批准通知书，同意其作为软件企业自获利年度开始第一年至第二年的经营所得免征企业所得税，第三年至第五年的经营所得减半征收企业所得税，本年度为第五个获利年度，减按7.5%的税率缴纳企业所得税。


      这种子公司一般都会是100%控股，以便将交易中的主要利润在这个子公司产生，以便少交税，中兴的康讯和中兴软件都是这种类型的公司，但是比较疑惑的是，这两个子公司都不是100%控股的子公司，开始都是90%控股，并且注册资本只有5000万，但是年度的利润是一个高的可怕的是数字。

     比如以康讯为例，最早能够找到的财报是是2001年，就以2001年为康讯分析的开始。2001年，康讯的注册资本是5000万元，中兴通讯占股90%，也就是说另外有其他人或公司以500万元为代价，获得10%的股份。

    2001年，康讯总资产1.25亿，但是净利润高达3.5亿，也就是另外的500万代价的10%股份，仅2001年就可以获得3500万的收益，并且大部分还必须分红，以便控股股东中兴通讯能够获得收益。当年的投资回报率为7倍。

     统计从2001年到2012年的康讯的收益，因为2012年，中兴以5350万元的代价，收购了这10%的股份，变为中兴的100%控股的子公司，利益才不外流。表中的收益合计是指500万元获得的10%的股份的收益，包含了股权变动的收益。
这12年用500万注册资本，占了10%的股份，赚取了4.7亿RMB，投资回报率接近100倍。


     类似统计中兴软件，中兴软件是2003年设立的子公司。这个赚钱的效率更高，500万，投资了3年，收回2900万，总共10年，回报4.6亿，90倍

       按年度统计主要的子公司，到2012年，因为12年之后，所有的子公司损益都不再披露了，因此也无法分析。从下表中可以看出，就算是在2012年，子公司的少数股东的收益还有9000万，并且还花了1.1亿来清理部分子公司少数股东的股权。至于后面是否还有，因为13年开始，逐渐减少了子公司损益的披露，虽然从子公司的权益表上面看到股权并没改变，改变的只是不披露了。


8.2        关联交易

      关联交易主要分析两部分，一部分是中兴通讯的母公司中兴新及控股子公司，另外一部分是中兴发展系列。

      中兴新是中兴通讯的母公司，该公司及控股子公司作为中兴通讯的供应商，提供”机柜及配件、机箱及配件、方舱、围栏、天线抱杆、光产品、精加工产品、包材类产品“（年报原话）。另外一个是摩比天线，提供天线类产品。

      对于中兴新，可以参考从12年开始披露的收入和利润率，对于一个加工机柜类的公司，能够达到42%的利润率，科技水平还是挺高的，并且在12-15年之间，利润率的波动达到接近40点，应该说是掌握了定价权。


       对于中兴发展系列，主要是中兴通讯从中兴发展租赁办公房产，并且中兴通讯和中兴发展无股权关系，至于中兴发展的控股股东是谁，年报中未披露。至于中兴通讯为什么不直接租赁房产而是通过中兴发展租赁，个中原因不得而知。